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Università eCampus 26 marzo, Fugazzi: l’Eurocrisi vista dall’estero. Il caso Irlanda.

Trascrizione dell’intervento del dott. Stefano Fugazzi (Senior Risk Manager basato a Londra) in occasione del convegno “Euro dilemma” organizzato dall’Universita eCampus di Novedrate (Como) in data 26 marzo 2014.

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Buon pomeriggio,

Innanzitutto vorrei ringraziare il Professor Luigi Patisso e l’Università degli Studi e-Campus per l’invito. È un piacere oltre che un onore poter essere oggi qui a trattare un argomento non solo di attualità ma anche avente un impatto non indifferente sulla vita di noi tutti e in modo particolare su quella di voi imprenditori che, a dispetto delle mille difficoltà, state cercando di dare un futuro e speranza a questo Paese.

Prima di addentrarmi nell’argomento e quindi condividere con voi il mio particolare punto di vista sull’Euro e la crisi attualmente in atto, mi presento. Risiedo a Londra e da diversi anni lavoro in ambito bancario con particolare riferimento ai requisiti di vigilanza e la normativa bancaria e quindi più in generale la gestione del rischio. Nel corso degli anni ho avuto modo di maturare esperienze lavorative – e anche di vita – in diverse città europee: Londra, Parigi, Milano e Dublino. E vorrei iniziare la mia riflessione soffermandomi proprio su quest’ultima, Dublino, e più in generale sull’Irlanda, perché è una Nazione che può essere presa come modello per analizzare – e quindi comprendere – le dinamiche che hanno determinato l’evoluzione di questa “small open economy”, questa piccola economia aperta, dapprima in Tigre Celtica – durante gli anni del boom economico – e successivamente in membro del club monetario dell’Europa periferica.

Avendo trascorso diversi anni in Irlanda, ho avuto modo di osservare in prima persona questa trasformazione, in particolar modo nel periodo compreso tra l’autunno del 1999, ossia pochi mesi dopo la fissazione del tasso di cambio tra la sterlina irlandese e l’Euro, e la fine del 2007.

Riassumo quegli anni in termini molto schematici: tra il 1999 e il 2007 si è verificata dapprima una significativa espansione del Pil (+11% nel ’99) e dei consumi, con il conseguente aumento dell’inflazione (in grande parte riconducibile all’ingente afflusso di capitali stranieri) e la riduzione del rapporto debito/Pil. Con l’avvento degli anni 2000 ho poi assistito al boom dell’indebitamento privato, il progressivo rallentamento del Pil e quindi dal 2006-07 le prime avvisaglie del sopraggiungere della bolla immobiliare, culminata poi con il fallimento del comparto bancario irlandese e quindi l’esplosione del debito pubblico fino ad arrivare alla richiesta di aiuti internazionali, i famosi “bail-out” concordati con la Troika.

Unendo i puntini e quindi collegando gli eventi ai quali ho fatto pocanzi riferimento, si potrebbe spiegare il “caso Irlanda”, e quindi l’addomesticamento della Tigre Celtica, impiegando come modello di riferimento il Ciclo di Frenkel, una teoria economica che come poi tra poco vedremo si sposa meglio con l’Irlanda piuttosto che con l’Italia.

Il ciclo di Frenkel

Il Ciclo di Frenkel è una teoria elaborata da Roberto Frenkel, un economista dell’Università di Buenos Aires, e dal suo coautore Martin Rapetti, dell’Università di Amherst nel Massachusetts; la teoria descrive ciò che avviene quando un Paese economicamente meno sviluppato si aggancia alla valuta di un’area più forte, in altre parole quando si viene a creare una situazione di area valutaria ottimale inefficiente, o (in taluni casi) non ottimale.

Il modello, inizialmente formulato con riferimento alla dollarizzazione dell’Argentina durata fino al 2001, viene ora comunemente utilizzato in ambito accademico per spiegare la crisi in corso in Europa in seguito all’adozione della moneta unica.

Il ciclo si svolge in sette fasi:

Elohim Creating Adam 1795/circa 1805 by William Blake 1757-1827

Una precisazione. Frenkel non è mai arrivato in Italia

Prima di contestualizzare Frenkel legandolo alla situazione irlandese, permettetemi una piccola precisazione. Chi di voi è già familiare con il Ciclo di Frenkel, molto probabilmente ne sarà venuto a conoscenza seguendo o leggendo gli accademici e gli economisti euroscettici italiani. Molto spesso, ed io stesso in passato ho commesso questa stessa leggerezza, si tende a impiegare il suddetto modello economico per spiegare il declino italiano.

Se da una parte è assolutamente vero che in molti paesi dell’Eurozona la crisi ha seguito le linee dell’ormai ben noto modello elaborato dall’economista argentino Roberto Frenkel, dall’altra è sconsigliabile, o se preferite inopportuno, applicare il Ciclo al contesto italiano. Detta in maniera molto diretta: Frenkel non funziona a tutte le latitudini perché i termini di confronto delle varie economie non sono omogenei.

Nel caso dell’Italia, il Ciclo di Frenkel non può essere impiegato come modello sostanzialmente per due motivi. In primo luogo perché l’economia italiana degli anni 2000 non era affatto in forte espansione. Anzi… E poi perché in Italia l’ingresso nella moneta unica non ha comportato forti aumenti dei flussi di finanziamenti esteri.

A essere pignoli, si potrebbe schematizzare, o se preferite riassumere, così il decorso italiano post-introduzione dell’euro:

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Perché l’ondata di finanziamenti esteri non abbia raggiunto l’Italia non è chiaro (Cattaneo 2013). Di sicuro la moneta unica ha prodotto una perdita di competitività di tutto il Sud Europa rispetto alla Germania, causata in primo luogo dalla minore capacità di contenere la crescita dei salari rispetto a quella della produttività e dall’impossibilità di utilizzare i riallineamenti valutari come strumento compensativo. Questo fenomeno sembra aver danneggiato l’Italia in modo più sensibile rispetto al resto del Sud Europa.

Un’ipotesi è che il settore manifatturiero, in particolare il sistema delle PMI, che è stato il più penalizzato dalla perdita di competitività rispetto alla Germania, in Italia pesa di più rispetto agli altri membri del club monetario dell’Europa Periferica (Cattaneo 2013). Quindi – ed è una possibile interpretazione – i flussi di finanziamenti esteri si sono rivolti a economie che apparivano più “dinamiche” (quali Irlanda, come poi vedremo, Spagna, Portogallo e Grecia…).

“Frenkel goes to Ireland”

Archiviata la doverosa parentesi sull’Italia, torniamo sulla strada maestra e quindi all’Irlanda partendo dall’antefatto, cioè dai presupposti che portarono all’ascesa della Tigre Celtica.

In poco più di una generazione, l’Irlanda è passata dall’essere uno dei paesi più poveri dell’Europa occidentale ad esserne uno dei più prosperosi, invertendo la storica situazione di terra d’emigrazione, e raggiungendo una reputazione invidiabile in quanto a sviluppo. Come risultato di un impegno costante durato molti anni, si è lasciata alle spalle il suo passato caratterizzato da una popolazione in declino, un basso tenore di vita, perenne stagnazione economica e disoccupazione cronica. L’Irlanda aveva allora, e fino al 2009, il secondo più alto prodotto interno lordo (PIL) pro capite nell’Unione europea (dopo il Lussemburgo), superiore di un terzo rispetto alla media UE-25.

E se si tiene in considerazione il punto di partenza cioè l’Irlanda della seconda metà degli anni ’80, ossia una Nazione che presentava un importante gap economico con il resto dell’Europa, i risultati sono stupefacenti.

Occorre tenere presente che ad aver depresso l’economia irlandese negli anni precedenti a Maastricht furono una serie di errori di politica economica commessi dai governi che si alternarono al potere tra il 1973 e il 1986. Che cosa si verificò durante quegli anni? A grandi linee si può affermare che ad aver contribuito alla stagnazione economica fu un mix di fattori tra cui il permanere di una persistente inflazione (quasi all’11% annuo in questo periodo) e l’alta disoccupazione giovanile (dovuta, nonostante i molti posti di lavoro creati con i nuovi investimenti esteri, all’inefficienza del sistema di collocamento della forza lavoro e al crescente tasso di fallimento delle grandi imprese). I tentativi di intervento del governo portarono essenzialmente ad aumenti del carico fiscale, col solo risultato di inasprire il clima per nuovi investimenti, senza pertanto riuscire ad aumentare né l’occupazione né la domanda aggregata. (Murphy 2000; Powell 2003)

Il cambio di passo si verificò nell’87 sotto la guida del primo ministro Charles Haughley. Diversi sono gli elementi che portarono all’inversione di tendenza. In primo luogo venne attuata una spending review intelligente e quindi la razionalizzazione della spesa pubblica con tagli agli sprechi. A questi tagli seguirono una serie di aumenti salariali, in cambio di modeste riduzioni delle imposte sul reddito, una decisione che portò a un moderato incremento del potere d’acquisto e quindi dei consumi. (Powell 2003)

A tutto ciò occorre poi aggiungere l’afflusso di risorse europee e in particolar modo negli anni successivi a Maastricht, condizioni che portarono a una apertura e modernizzazione del paese oltre all’instaurazione di una maggior cultura del controllo. Questa fase di liberalizzazione corrisponde al primo step del Ciclo di Frenkel

Il passaggio alla seconda fase del Ciclo, ossia l’afflusso di capitali verso i paesi della Periferia, l’Irlanda in questo caso, si verificò – come abbiamo già avuto modo di accennare pocanzi – con l’arrivo dei finanziamenti europei unitamente ai sussidi alle imprese high-tech e a un livello di tassazione molto competitivo. 

Di seguito un grafico del Fondo Internazionale Internazionale sulla composizione delle esportazioni e un raffronto con l’Eurozona.

Elohim Creating Adam 1795/circa 1805 by William Blake 1757-1827

Fonte: Fondo Monetario Internazionale

E veniamo alla terza fase del Ciclo di Frenkel. Le politiche fiscali e industriali alle quali abbiamo appena fatto riferimento innestarono dinamiche di crescita permettendo così al Paese Irlanda di progressivamente colmare il gap in termini di PIL pro capite, come si evince dal seguente grafico:

Le basse percentuali di tassazione hanno prodotto una sorta di “effetto reddito” , evidente se si guarda alla percentuale relativamente elevata di entrate fiscali ricevute da utili societari: il 30%. A paragone l’imposta sul reddito societario rappresenta solo il 13% di tutte le entrate fiscali in Italia rispetto al 6% negli Stati Uniti, o l’8% nel Regno Unito, 7% in Francia, 3% in Germania, e il 9% in media nei paesi OCSE. Tutti questi fattori hanno portato varie società multinazionali ad utilizzare l’Irlanda come piattaforma di esportazione per servire l’Europa e altri mercati (e.g. Google).

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Fonte: “Economic freedom and growth: the case of the Celtic Tiger”

Queste dinamiche di crescita determinano anche la riduzione del rapporto debito/Pil come si può osservare dalla seguente diapositiva che ho ripreso da un report del Fondo Monetario Internazionale.

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Si entra così nel nuovo Millennio e quindi nella quarta fase del Ciclo di Frenkel. Che cosa succede quindi? L’economia si espande così come si espandono anche i prezzi al consumo, cioè l’inflazione. Come poi vedremo in una delle successive diapositive, questa espansione resta legata all’afflusso di capitali stranieri.

Nel caso dell’Irlanda, possiamo osservare come l’inflazione si mantenga elevata a partire dal 1999 (anno della fissazione del cambio con l’Euro) fino al 2007 quando l’economia inizia ad accusare le prime battute d’arresto.

Osserviamo dunque il trend storico dell’inflazione a partire dalla fissazione del tasso di cambio tra sterlina irlandese ed Euro:

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Fonte: Bagnai, “Il tramonto dell’euro”

E quindi l’afflusso di capitali stranieri (Net Foreign Direct Investment) entro i confini irlandesi:

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Di seguito, invece, un grafico che mette a confronto l’andamento storico del debito privato in Irlanda, Spagna, Regno Unito e Stati Uniti.

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Quinta fase del Ciclo di Frenkel. A questo punto accade un evento traumatico che spinge i creditori del “centro” a chiudere i rubinetti verso la “periferia”. Nel nostro caso questo evento corrisponde alla crisi dei subprime culminato con il fallimento di Lehman Brothers nel settembre del 2008.

Sesta fase del Ciclo di Frenkel. Venendo a mancare la liquidità straniera, come abbiamo avuto modo di osservare nel grafico del Foreign Direct Investment tra il 2007 e il 2009, si innesta un circolo vizioso. E quindi: il debito pubblico aumenta e allo stesso tempo calano consumi, calano gli investimenti, si contrae il Pil e di conseguenza cresce – o in taluni casi esplode – il rapporto debito/Pil.

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Fonte: Fondo Monetario Internazionale

Come accennato nell’introduzione, la crisi in Irlanda era già iniziata nel 2007, nel settore edilizio, con lo scoppio della bolla speculativa domestica. Ma quali sono stati gli elementi che hanno portato alla bolla speculativa durante il boom economico? In maniera molto schematica: la piena occupazione, la crescita del reddito pro-capite, le politiche fiscali del governo, il comportamento di banche ed investitori, in particolare nel settore immobiliare.

Interessante è notare che l’Irlanda è sì stata trascinata nell’occhio del ciclone con il sopraggiungere della crisi statunitense dei mutui subprime. Questo si è verificato per via della presenza di numerosi istituti finanziari d’investimento internazionali. È tuttavia doveroso osservare che ad aver però ricoperto un ruolo chiave all’interno della crisi irlandese sono stati la mancanza di controllo e di regolamentazione interna sulle concessioni di credito da parte delle banche.

Prestando a interessi minimi e senza reali garanzie, negli anni del boom le banche hanno ingozzato l’economia e gli irlandesi di mutui e di debiti; al sopraggiungere della crisi e della flessione del prezzo delle case, migliaia di debitori si sono scoperti insolventi scatenando così la crisi bancaria e costringendo il governo di Dublino a ricapitalizzare e nazionalizzare alcuni istituti bancari; una mossa che ha inciso in maniera non indifferente sullo stock complessivo di debito pubblico irlandese.

Le conseguenze della crisi susseguitesi nei mesi del 2009 sono state aspre: una recessione al -7,5%; un tasso di disoccupazione al 13,8% nel 2009 (12,5% nel marzo 2010); deflazione al 6,5% nello stesso 2009; un aumento del deficit pubblico da 33,6 miliardi di euro a 40,46 miliardi di euro, per fortuna contenuto da un rapporto debito-PIL del 63,7%, dato il già livello basso pre-crisi.

Il resto è storia recente. Le politiche della Troika, basate principalmente sulla svalutazione salariale e un’austerità un po’ meno rigida rispetto a quella imposta in altri Paesi periferici, ha riportato l’Irlanda su un sentiero di crescita; ma occorre considerare che questa ripresa è stata anche facilitata dalla presenza di infrastrutture di recente costruzione e dalla presenza di link commerciali fuori dall’area Euro.


E SE L’IRLANDA LASCIASSE L’EURO PER IL COMMONWEALTH?

E veniamo all’ultimo nonché più difficile passaggio: la settima fase del ciclo di Frenkel, l’uscita dal vincolo monetario. Ora, un buon oratore riuscirebbe a portare tesi molto valide a favore sia dell’uscita dall’Euro sia a favore della permanenza nella moneta unica. E questo è vero nel caso di pressoché tutti i Paesi periferici e non. Ma occorre essere realisti e soprattutto onesti con se stessi: per Paesi quali l’Italia, la Grecia, il Portogallo, la Spagna ma anche la stessa Francia, quali sono le alternative all’Euro o alla stessa Europa?

Molto spesso si leggono report che suggeriscono la creazione di un’Europa a due velocità, o meglio, a due monete, l’Euro tedesco e l’Euro periferico. Altri propongono l’uscita della Germania dalla moneta unica. Altri ancora l’uscita secca. Delle tre opzioni, l’ultima è forse quella più percorribile. Ma occorre mettere sul piatto della bilancia diversi elementi. E soprattutto occorre anche pensare che cosa fare dopo anche una ipotetica uscita dalla moneta unica.

E tra tutti i Paesi potenzialmente interessati all’uscita dalla moneta unica, l’Irlanda è forse l’unico Stato ad aver accesso alla miglior alternativa nella life after the Euro, la vita dopo l’Euro. Questo soprattutto in virtù del fatto che i principali partner commerciali dell’Irlanda non sono di certo i Paesi dell’Eurozona bensì Regno Unito, Stati Uniti e più in generale i paesi anglosassoni. O se preferite quelli del blocco Commonwealth.

E proprio il Commonwealth merita di essere menzionato a conclusione del mio intervento. Lo scorso 4 marzo a Londra sono stato invitato a un convegno organizzato dal Centre for Policy Studies di Westminster, evento durante il quale Lord David Howell, ex Ministro del Foreign Office britannico, l’equivalente del Ministero per gli Affari Esteri, presentando il suo ultimo saggio, ha avanzato l’idea che l’Irlanda si distacchi dall’Europa-trattino-Eurozona per confluire nel Commonwealth, facendo inoltre presente come in realtà, a dispetto delle apparenze, il governo di Dublino, ma anche il gotha imprenditoriale irlandese, stia iniziando a realizzare che:

UNO: parte del proprio successo è stato costruito grazie all’afflusso di capitali che parlavano la lingua inglese, e

DUE: per questioni storiche e di forma mentis vi sono maggiori affinità culturali e attitudinali con Regno Unito, Stati Uniti e Australia piuttosto che con l’Europa Continentale.

A parlare chiaro non sono i soli dati relativi all’Export con l’area Commonwealth, ma anche i flussi migratori da/a l’Irlanda nel corso dei secoli, situazioni che – sempre a livello teorico – potrebbero aprire a nuovi scenari e a nuovi equilibri geo-politici all’interno della stessa Europa Occidentale.

Quella di Howell era una provocazione che riassume però bene il pensiero di una schiera sempre più numerosa di conservatori euroscettici.

Ma come ricordava Freud, “scherzando, si può dire di tutto. Anche la verità”.

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Grazie a tutti per l’attenzione.

Stefano Fugazzi

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Bibliografia

  • Bagnai, A (2012), “Il Tramonto dell’Euro”
  • Cattaneo, M. (2013), “Frenkel non è arrivato in Italia”
  • Fugazzi, S. (2014), “Dal Piano Funk alla sesta fase del Ciclo di Frenkel”, Convegno “Oltre l’Euro per una nuova Italia”, London School of Economics, 25/01/14
  • Howell, D. (2014), “Speech at the Centre for Policy Studies”, London, 4 March 2014
  • http://www.homolaicus.com
  • IDA Ireland (2013), “Facts about Ireland – September 2013”
  • Kinsella, S., Tiou-Tagba Aliti, G. (2012), “Modeling moments of crisis: the case of Ireland”, Department of Economics, Kemmy Business School, University of Limerick, Ireland
  • Murphy, A.E. (2000), “The Celtic Tiger, an analysis of Ireland’s economic growth performance”, Robert Schuman Centre for Advanced Studies, EU Working Paper
  • Nkusu, M. (2013), “Boosting Competitiveness to Grow Out of Debt – Can Ireland Find a Way Back to Its Future?”, International Monetary Fund Working Paper 13/35.
  • Lops, V. (2013), “La crisi dell’Eurozona è un problema di debito pubblico o privato? Per chi segue il ciclo di Frenkel non ci sono più dubbi”, Il Sole 24 Ore, 01/07/13
  • Powell, B (2003), “Economic freedom and growth: the case of the Celtic Tiger”, Cato Journal Vol. 22, No. 3
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Discussion

3 thoughts on “Università eCampus 26 marzo, Fugazzi: l’Eurocrisi vista dall’estero. Il caso Irlanda.

  1. gent. Dott Stefano
    Ho appena iniziato a leggere quanto sopra, molto pesante per me semplice ragioniere, un appunto non è che quando si dice Irlanda afflusso ci apitale straniero si possa interpretare che ai quei tempi i finanziamenti che l’Italia avrebbe avuto diritto e che INESORABILMENTE venivano persi in qaunto lo Stato Italiano se ne strafregava di ottemperare a progettare le opere, finivano sempre od Iralanda- Portogallo e forse alla fine anche in Grecia….. Casualità i tre primi paesi disastrati.
    La mia è una curiosità.

    Posted by Angelo | September 13, 2014, 9:07 am
    • La gestione italiana dei fondi meriterebbe una discussione ad hoc. Per quanto riguarda l’Irlanda, occorre anche considerare quale era il loro punto di partenza. L’Irlanda degli anni 70 era sostanzialmente nelle medesime condizioni dei paesi dell’ex blocco sovietico. A dispetto della crisi attuale, l’adesione all’Ue è stata per l’Irlanda tutto sommato una buona idea.

      Posted by abceconomicsitalia | September 14, 2014, 8:32 am

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  1. Pingback: Convegno #GROWTH, 16 maggio: relazione Fugazzi su euro e crescita | ABC Economics - Abbiamo Bisogno di Crescita - May 16, 2015

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